大公社評｜美經濟或硬着陸　人民幣升值助穩市場

昨日全球股市全面下跌，日經指數更創下有史以來最大跌幅，美國納指和道指昨晚開市後最高亦曾下跌逾千點。本輪股災表面上源於日圓升值，但背後實是市場對美國經濟衰退憂慮的反映。面臨動盪不安的全球金融形勢，香港要做好應對準備，以防受到破壞性衝擊。同時也要看到，中國經濟持續向好，人民幣匯率保持穩健，這有利於鞏固香港國際金融中心地位。

自上世紀九十年代，日本企業加快國際化步伐，截至目前日本上市公司70%的利潤來自海外市場。由於企業主要收入是美元，而股票又以日圓計價，所以匯率越貶值、股市越暢旺，成就了日本獨特的「貶值型牛市」。日圓貶值不僅驅動了本國股市的行情，同樣也是全球套利交易的支柱。特別是美聯儲開啟本輪加息周期後，美日利差持續走闊，外資機構通過在日本借入極低利率的日圓，然後兌換為美元，再買入美國科網股或比特幣等金融資產。這也解釋了，為什麼在美國如此高息的環境中，資本市場的估值還能夠持續攀升。

然而，上述交易模式存在致命缺陷，一旦美日息差的預期發生逆轉，套利資金加速清倉，將為全球市場帶來劇烈波動。上周美國公布的7月份PMI、非農就業數據均不及市場預期，引發外界對於美國經濟「硬着陸」的強烈擔憂。恰逢日本央行「不合時宜」地再次加息、縮減購債規模，導致套利資金奪門而走、出現踩踏。另一方面，眼下美股市場的「AI故事」正遭到華爾街的質疑。根據2024年二季報估算，七巨頭每年在AI領域的資本投入都有百億美元之巨，但投資回報遙遙無期。

一邊是「日本水喉」源頭斷流，另一邊是「AI故事」講不下去。美國資本市場急切希望聯儲局能夠快降息、大放水。但站在鮑威爾的角度來看，救市操作可謂是左右為難：如果金融市場出現系統性風險，美聯儲的確應該啟動降息，但本輪股災的誘因就是美日利差縮窄，聯儲降息可能會造成套利資金的進一步恐慌。

美日是此次全球股市的罪魁禍首，由於結構性問題未解，未來下跌之勢恐會進一步加劇。值得注意的是，中國資本市場未來受到的衝擊則相對有限，蓋因A股的外資持倉偏低、融資融券亦被嚴格監管。事實上，中日股市存在明顯的「蹺蹺板」效應。今年4月，日本央行開展首輪加息操作，伴隨着日股下跌，A股、港股均走出過一波不錯的行情。接下來不排除外資「回補」中國的場景重現。

更須留意的是，昨日離岸人民幣匯價升至7.11的水平。人民幣的升值趨勢將為中國經濟帶來三方面利好：短期來看，穩增長政策打開空間。現時中國經濟面臨的主要挑戰是市場實際利率過高，但人行降息受到銀行息差與人民幣匯率的雙重約束。如果人民幣由貶值轉向升值，則為貨幣寬鬆提供了有利條件，也為財政政策加碼營造了舒適環境。中期來看，中資出海增添動力。為避免貿易爭端引發的關稅衝擊，中資企業正在加快產業鏈的境外布局。回顧日本九十年代的出海潮，本幣升值是一個關鍵因素，能夠幫助企業降低境外建設與融資成本。

長期來看，人民幣強勢可為金融強國奠定基礎。國家主席習近平在闡述金融強國六大關鍵核心要素時，將「擁有強大的貨幣」放在首位。而處於升值周期的人民幣，不僅會加速自身的國際化進程，也將提升作為全球儲備貨幣的金融地位。香港作為國際金融中心，也是最大的人民幣離岸中心，將能從中受益。做好未來風險應對，香港地位依然穩固。

（來源：大公報A3：要聞 2024/08/06）